Un accord de 27 milliards de dollars sur les véhicules électriques montre que la bêtise de SPAC est de retour

Juste au moment où vous pensez que les entreprises de chèques en blanc sont mortes dans l'eau, un fabricant de véhicules électriques vietnamien qui brûle de l'argent annonce qu'il devient public aux États-Unis via un SPAC. La prétendue valorisation de 27 milliards de dollars (qui comprend la dette) en ferait la troisième transaction de ce type en importance dans l'histoire.

Cependant, la fusion de VinFast Auto Pte. Ltd. avec Black Spade Acquisition Co. basée à Hong Kong a annoncé vendredi ressemble plus à un acte de désespoir qu'à la renaissance d'une classe d'actifs décriée. La transaction ne rapportera pas beaucoup d'argent et la prétendue valorisation semble aussi rocailleuse que les véhicules américains de VinFast.

Fondée en 2017 et soutenue par l'homme le plus riche du Vietnam, Pham Nhat Vuong, VinFast a jusqu'à présent investi environ 8 milliards de dollars dans le but de transformer le Vietnam en une centrale automobile. Il a accompli beaucoup de choses en peu de temps, mais a perdu 2,1 milliards de dollars l'an dernier, portant le déficit total depuis sa création à 5,4 milliards de dollars, selon un dossier financier de mars.

Après avoir initialement produit des voitures à moteur à combustion et s'être concentré sur son marché intérieur, VinFast s'est entièrement tourné vers les véhicules électriques et a récemment commencé à exporter vers l'Amérique du Nord. Une usine de Caroline du Nord devrait ouvrir ses portes en 2025, mais jusque-là, ses voitures ne bénéficieront pas des subventions à l'achat de la loi sur la réduction de l'inflation (bien que des incitations de l'État puissent toujours être disponibles).

VinFast a déposé une demande d'introduction en bourse aux États-Unis en décembre, mais a annoncé la semaine dernière qu'elle deviendrait publique via la voie SPAC, sans expliquer son changement d'avis. Bien sûr, il est difficile pour quiconque de faire une introduction en bourse pour le moment, mais les nouvelles récentes de la société n'ont pas été encourageantes : ses livraisons initiales de véhicules aux États-Unis ont été retardées, elle a réduit une partie de ses effectifs américains et elle a fait appel à Vuong et à des entités liées pour 2,5 milliards de dollars. .

Contrairement à certaines entreprises néophytes de véhicules électriques qui ont récemment rejoint les marchés publics, VinFast génère au moins des revenus. Vuong est le bienvenu pour dépenser sa fortune comme il le souhaite, mais il demande aux investisseurs de la SPAC qui l'accompagnent de payer le prix fort. Hors dette, la valeur des fonds propres de VinFast de 23 milliards de dollars représente près du double de la capitalisation boursière des startups de véhicules électriques Lucid Group Inc. et Rivian Automotive Inc., et plus du double de celle de groupes automobiles européens établis comme Volvo Car AB et Renault SA.

Une leçon que nous devrions vraiment avoir apprise maintenant est qu'essayer de produire des véhicules électriques à partir de zéro est une entreprise coûteuse et très risquée. La récente guerre des prix que Tesla Inc. semble déterminée à initier le rend encore plus.

Lucid et Rivian brûlent des tas d'argent, mais leurs voitures ont au moins remporté des éloges. En revanche, les premières critiques américaines du SUV VF8 City Edition à 50 000 $ de VinFast ont été catastrophiques : un critique a affirmé être tombé malade en voiture pour la première fois en roulant dessus.

Si VinFast avait tenté de rejoindre le marché boursier il y a deux ans, les investisseurs auraient peut-être ignoré ces défauts. Mais la bulle de tout a éclaté et les fabricants de véhicules électriques ont dû réduire leurs aspirations. Lorsqu'une autre société de voitures électriques soutenue par un milliardaire asiatique, Lotus Technology Inc., a testé le marché des SPAC en février, elle a opté pour un prix relativement modeste de 5,4 milliards de dollars.

Bien sûr, les valeurs de l'accord SPAC sont plus un marqueur de lieu qu'une promesse ferme lors de leur première annonce : VinFast ne semble pas avoir aligné les investisseurs institutionnels pour investir aux côtés du SPAC dans une transaction d'investissement privé en capital public (PIPE). Il n'a pas non plus publié de diaporama expliquant comment il est arrivé à l'évaluation. Donc pour l'instant, VinFast vaut 27 milliards de dollars parce que la société et Black Spade le disent.

Dans ces situations, l'évaluation peut s'ajuster à quelque chose de plus raisonnable une fois la transaction conclue. L'accord SPAC le plus précieux de l'histoire, la fusion du cabinet de litiges en santé MSP Recovery Inc. avec Lionheart Acquisition Corp. II, n'a pas conservé longtemps son prix initial de 33 milliards de dollars. Les actions ont depuis chuté de 96% (et MSP a changé son nom en LifeWallet).

Les actionnaires de SPAC ont la possibilité de racheter ou de demander un remboursement s'ils n'aiment pas l'offre qui leur est proposée. Le pot de 169 millions de dollars de Black Spade pourrait donc être considérablement plus petit au moment où cet accord sera conclu dans quelques mois.

Même s'il n'y a pas de rachats, les actionnaires existants de VinFast devraient détenir 99 % des actions ; avec un flottement aussi bas, le titre est susceptible d'être volatil.

Finalement, VinFast pourra peut-être utiliser sa cotation en bourse aux États-Unis pour lever plus de capitaux, et il en aura certainement besoin de beaucoup. Les dépenses en capital cumulées sont estimées à environ 3 milliards de dollars au cours des deux prochaines années, selon le prospectus de l'introduction en bourse. (VinFast n'a pas encore publié de prospectus d'introduction en bourse de SPAC, nous ne savons donc pas si ces estimations vont changer.)

La documentation relative à l'introduction en bourse mentionnait Deutsche Bank AG comme conseiller financier et Citigroup Inc., Morgan Stanley, Credit Suisse Group AG et JPMorgan Chase & Co. comme souscripteurs. Leur approbation aurait pu insuffler plus de confiance aux investisseurs ; en revanche, les conseillers en transactions SPAC – Chardan et JonesTrading Institutional Services – ne sont pas aussi connus.

Les banques Bulge Bracket ont récemment évité les SPAC dans un contexte de surveillance réglementaire accrue, et les investisseurs de détail sont devenus glacials sur la classe d'actifs. Cette transaction n'est pas une excellente publicité pour expliquer pourquoi les SPAC méritent une seconde chance.

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Chris Bryant est un chroniqueur Bloomberg Opinion couvrant les entreprises industrielles en Europe. Auparavant, il était reporter pour le Financial Times.

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